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ENSXXI Nº 22
NOVIEMBRE - DICIEMBRE 2008

Conferencia dictada por Juan Jesús Roldán Fernández, Notario

El 6 de noviembre de 2008, en el salón de actos del Colegio Notarial de Madrid y dentro del ciclo organizado por la Academia Matritense del Notariado, Juan Jesús Roldán Fernández, notario, dictó una conferencia titulada "La actuación notarial en la contratación de valores".

El núcleo de la cuestión a tratar se encuentra en el artículo 36 de la Ley 24/88. En su redacción originaria disponía: "Tendrán la consideración de operaciones de un mercado secundario oficial las trasmisiones por título de compraventa de los valores admitidos a negociación en dicho mercado. Dichas operaciones deberán realizarse con la participación obligatoria de, al menos, una entidad que ostente la consideración de miembro del correspondiente mercado, sin lo cual serán nulas de pleno derecho," y después de esta declaración continuaba para referirse a cuatro supuestos que diferenciaba en letras a, b, c y d (de los tres primeros prescindimos ya que no vienen al caso) y decía "En consecuencia, se considerarán operaciones de un mercado secundario oficial las trasmisiones por título de compraventa …d) "Entre quienes no tengan la condición de miembros del correspondiente mercado y hayan convenido entre sí, con toma de razón por parte de un miembro de áquel, los términos de la operación".
La postura sostenida, por los órganos responsables de la supervisión del mercado, era la de "la nulidad de pleno derecho de la compraventa de valores cotizados sin intervención alguna de un miembro del mercado" y la imposibilidad de que los Notarios autorizaran compraventas de valores, convenidas directamente entre vendedor y comprador. Esa postura determinó que muchos Notarios, aunque por ciencia conocían la legalidad de las compraventas extrabursátiles, por prudencia dejaron de autorizar Escrituras de compraventa de valores cotizados.

Frente al criterio sostenido en su día por los responsables de la supervisión, nosotros sostenemos que el primitivo texto del artículo 36 de la Ley no declaró ilícita la compraventa de valores acordada directamente entre vendedor y comprador, ni la nulidad de pleno derecho se refería a dicho contrato; por lo que la actuación notarial era perfectamente legítima, si el Notario era requerido por las partes para formalizar en documento público un contrato que en realidad era legal.
Aplicando ya los criterios del artículo 3,1 del Código Civil, atendamos al sentido propio de las palabras que utiliza el artículo 36 de la Ley 24/88. Dice que serán nulas de pleno derecho, no la compraventa de valores sino las operaciones de un mercado secundario de valores. Así, declara nulas dichas operaciones si no participa una entidad que ostente la condición de miembro del mercado.
No es nula la compraventa de valores concertada interpartes, sino que son nulas las operaciones del mercado sin la participación de un miembro de éste. Efectivamente no existe operación bursátil sin la participación de un miembro de la Bolsa, y, por ello, la compraventa interpartes no es una operación bursátil sino un contrato que los interesados han querido celebrar y han celebrado fuera de la Bolsa y al que no le alcanza la nulidad que para las operaciones bursátiles marca el referido artículo 36.
Esa regulación de los mercados entraña la operatoria sobre contratos tipo, entre intermediarios miembros del mercado, durante sesiones con cambios varios desde la apertura al cierre y la liquidación de lo convenido entre tales miembros mediante un sistema multilateral de compensación con entrega de valores y dinero, todo ello bajo la supervisión de un organismo, la Comisión Nacional del Mercado de Valores, que (según el artículo 13 de la Ley) velará por la transparencia de los mercados, la correcta formación de los precios en los mercados (obsérvese que no tiene facultad respecto a los precios acordados entre particulares) y la protección de los inversores.

"Las advertencias que ha de hacer el Notario se refieren al supuesto de que autorice una adquisición por la cual se alcance el control de una sociedad cotizada, ha de advertir la obligación de formular una OPA, y al supuesto que se sobrepase por el comprador o se reduzca por el vendedor algún umbral, de los establecidos reglamentariamente para la comunicación de las participaciones significativas en las sociedades cotizadas, en cuyo caso ha de advertir a la parte la obligación de poner el hecho en conocimiento de la Comisión Nacional del Mercado de Valores"

Y en ningún momento ni lugar la Ley del mercado de valores ha impuesto la derogación ni sustitución del sistema general de contratación de la Ley común. Antes al contrario, la Exposición de Motivos de la Ley, en el número 6, recoge que "el concepto de fe pública obligatoria desaparece, salvo en ciertos casos marginales, tanto por lo que se refiere a la suscripción como a la negociación de valores, (y atendamos ahora a lo que sigue) sin que ello signifique, naturalmente, la desaparición de la intervención voluntaria de fedatario público". Y si no ha desaparecido la intervención voluntaria de fedatario público en la negociación de valores y resulta imposible que esa intervención fedataria tenga lugar en Bolsa dado que los nuevos agentes mediadores, los miembros del mercado, no tienen fe pública y los Notarios no son mediadores que puedan actuar como miembros del mercado, es evidente que esa reconocida posibilidad de intervención fedataria está referida a las operaciones fuera del mercado, esto es, a la compraventa convenida entre partes que requieren al Notario para la formalización en documento público de dicha compraventa extrabursátil.
La tesis que hemos sostenido ha venido a ser corroborada por las Leyes de reforma de la Ley del mercado de valores. En concreto, la Ley 37/1998 dio nueva redacción al artículo 36 sin referirse a la necesidad de intervención de un intermediario adscrito al mercado ni a la nulidad de pleno derecho. Y la Ley 47/2007, que ha dado una redacción nueva al artículo 36, dice así: "1. Tendrán la consideración de operaciones de un mercado secundario oficial de valores las transmisiones por título de compraventa, u otros negocios onerosos de cada mercado, cuando se realicen sobre valores negociables u otros instrumentos financieros admitidos a negociación en el mismo y se efectúen en ese mercado con sujeción a sus reglas de funcionamiento”. La vigente redacción es concluyente. Pueden contratarse fuera del mercado los valores que estén admitidos a cotización en él y en tal contratación las partes no estarán sometidas a las reglas de funcionamiento del mercado sino a los pactos, cláusulas y condiciones que ellas tengan por conveniente establecer, al amparo de lo que señala el artículo 1255 del Código civil.
La correcta interpretación de lo que dispuso el artículo 36 en su texto primitivo no tuvo que esperar, sin embargo, a que se diera una nueva redacción al artículo por estas dos Leyes que acabamos de citar, sino que ya el Real Decreto 116/1992, sobre representación de valores por medio de anotaciones en cuenta y compensación y liquidación de operaciones bursátiles, distinguía la inscripción en el registro contable de las trasmisiones derivadas de operaciones bursátiles (artículo 37), de la inscripción de otras trasmisiones (artículo 38), y este artículo 38 disponía que "Las trasmisiones de valores que deriven de operaciones liquidadas directamente entre las partes darán lugar a las correspondientes inscripciones en los registros de la entidad adherida conforme a lo previsto en el artículo 50 de este Real Decreto".
Y el artículo 50, al que se remite, determina que: "1. Las inscripciones derivadas de la transmisión de valores se practicarán por las entidades encargadas, en cuanto se presente documento público o documento expedido por una sociedad o agencia de valores acreditativo del acto o contrato”.
Este Real Decreto entra en vigor muchos años antes de que las Leyes 37/98 y 47/2007 modificaran la primitiva redacción del artículo 36, y, por tanto, la interpretación del texto originario que nosotros hemos defendido fue la consagrada por el desarrollo reglamentario de la Ley.
En conclusión. La actuación notarial en la contratación de valores admitidos a cotización en Bolsa, autorizando la compraventa que los particulares acordaren es, pues, válida.
Solamente queremos completar nuestra exposición refiriéndonos a tres cuestiones conectadas con esa actuación notarial.
La primera, relativa a la tradición exigible para que se transmita la propiedad de los valores objeto de la compraventa que el Notario autorice, pues ya sabemos que dentro de nuestro sistema, con base en el texto romano recogido en la compilación justinianea: "Traditionibus et usucapionibus dominia rerum, non nudis pactis transferuntur”, los artículos 609 y 1095 del Código civil, exigen además del contrato de compraventa, la tradición o entrega de la cosa para adquirir la propiedad.
La tradición de los valores representados por títulos se realizaba por la entrega física del título o por tradición documental, conforme al párrafo segundo del artículo 1462 del Código civil. Mas a partir del Real Decreto 116/1992 las acciones y obligaciones cotizadas en Bolsa necesariamente habrán de representarse por medio de anotaciones en cuenta, y dado que el artículo 9 de la Ley 24/88 dispone que "La transmisión de los valores representados por medio de anotaciones en cuenta tendrá lugar por transferencia contable. La inscripción de la transmisión a favor del adquirente produce los mismos efectos que la tradición de los títulos", la duda que se plantea es si en esta forma de representación de valores es o no es admisible la tradición documental del artículo 1462 del Código, que es la tradición por el otorgamiento de la Escritura pública. Nosotros estimamos que, en este caso, sigue teniendo efectividad la tradición documental del artículo 1462 del Código civil.
Consideramos que la inscripción en el registro contable para los valores ha de entenderse como la inscripción en el Registro de la propiedad para los inmuebles; que, salvo en el caso de la hipoteca, la inscripción no es constitutiva. La inscripción no tiene carácter constitutivo del dominio. Se inscribe lo que ya existe, aunque indudablemente la inscripción produce una potenciación del derecho del titular inscrito.
El que la propiedad de los inmuebles existe antes de la inscripción es doctrina unánime. Pero ¿puede sostenerse lo mismo de la propiedad de los valores representados por anotaciones en cuenta, antes de su inscripción en el registro contable? Nosotros creemos que no es un problema de nacimiento o de existencia del derecho sino del ejercicio y de la oponibilidad de ese derecho.
De análoga manera al caso de las acciones nominativas, cuya propiedad se trasmite previamente a que se haga constar el cambio de titularidad en el libro registro de accionistas, aunque para el ejercicio de los derechos del titular frente a la sociedad emisora es necesaria la inscripción pues "la sociedad reputará accionista a quien se halle inscrito en dicho libro" (artículo 55,2 LSA), así también, para el nuevo propietario que ha adquirido por Escritura pública los valores anotados en cuenta, el ejercicio del derecho de disposición del valor, esto es, la venta en Bolsa de las acciones u obligaciones, no podrá realizarse hasta que se haya efectuado la transferencia contable y en el registro aparezca como titular de los valores el que pretenda enajenarlos, así como tampoco percibirá los rendimientos económicos de sus valores hasta que se produzca la inscripción contable.
Como hemos dicho, hace un momento, el requisito de la inscripción en el registro contable no es para la adquisición de la propiedad por el comprador de los valores que ha formalizado en Escritura pública su contrato de compraventa, pues el derecho real de propiedad lo ha adquirido con la tradición documental del artículo 1462, sino para la disponibilidad y el ejercicio de los derechos. Así lo reconoce el último párrafo del mismo artículo 11 de la Ley 24/88 que dice: "Para la transmisión y el ejercicio de los derechos que corresponden al titular será precisa la previa inscripción a su favor".
La no inscripción en el registro contable conlleva la misma consecuencia que la que, respecto a los inmuebles, establece el artículo 34 de la Ley Hipotecaria. La adquisición de unos valores formalizada legalmente en Escritura pública no es oponible a un tercero adquirente de buena fe a cuyo favor se hubiera efectuado la transferencia contable. Así lo dispone el párrafo tercero del artículo 9 de la Ley 24/88: "El tercero que adquiera a título oneroso valores representados por medio de anotaciones en cuenta de persona que, según los asientos del registro contable, aparezca legitimada para trasmitirlos no estará sujeto a reivindicación, a no ser que en el momento de la adquisición haya obrado de mala fe o con culpa grave”. Es el caso típico de adquisición a non domino en el supuesto de doble venta.

"Consideramos que la inscripción en el registro contable para los valores ha de entenderse como la inscripción en el Registro de la propiedad para los inmuebles; que, salvo en el caso de la hipoteca, la inscripción no es constitutiva"

La segunda cuestión que abordaremos, conectada con la actuación notarial, es la relativa a los contratos a plazo que tengan por objeto valores admitidos a cotización en Bolsa. Las operaciones a plazo tienen una agitada historia en nuestra Bolsa, que no vamos ni siquiera a esbozar aquí.
Se instauran con la Ley de creación de la Bolsa de Madrid en 1831 y, hasta la promulgación del Código de 1885, su regulación se hace siempre en las disposiciones relativas a las Bolsas, reconociendo unas veces absoluta libertad para la negociación, otras señalando restricciones en cuanto al depósito de los valores (generalmente efectos públicos), plazos y responsabilidad de los Agentes,.. etc., y, otras veces, determinando su prohibición absoluta; siendo reflejo esa normativa de los vaivenes políticos de nuestro siglo XIX.
El Código de 1885, en su artículo 75, se refiere a las operaciones que se hicieren en Bolsa, que podían ser "al contado o a plazo, en firme o a voluntad, con prima o sin ella... etc.”, y desde su vigencia se negociaron operaciones a plazo en las Bolsas hasta el cierre de éstas en julio de 1936 como consecuencia de la guerra civil. Pero recordemos que, al igual que las operaciones al contado, las operaciones a plazo podían celebrarse en la Bolsa, ateniéndose a lo que los reglamentos de la Bolsa fijasen, o fuera de la Bolsa en las condiciones que las partes tuvieran por convenientes (artículos 74 del Código de comercio y 1255 del Código civil).
El Decreto de 19 de septiembre de 1936, en el artículo 1, no niega la posibilidad de la contratación sobre valores públicos, industriales o mercantiles, que pueden seguir realizando los particulares fuera de la Bolsa (pues las Bolsas estaban clausuradas), pero exigía para la validez de esa contratación -cuyas cláusulas y condiciones, obviamente, habrían de establecer las partes- que se realizara con intervención de un fedatario publico, ya fuera Agente, Corredor o Notario.
Así pues, los particulares podían entre sí contratar al contado o a plazo aunque, para la validez, el contrato hubiera de constar en documento público.
Al año siguiente de finalizada la contienda se publica la Ley de 23 de febrero de 1940 de reapertura de las Bolsas españolas (Madrid, Barcelona, Bilbao) y en su artículo 2 prohíbe la contratación de operaciones a plazo, pero esa prohibición se refiere a la negociación en las Bolsas y no a la prohibición de los contratos a plazo en nuestro ordenamiento jurídico, y ello es claro no sólo porque la prohibición está en una Ley que se dicta para las Bolsas disponiendo su reapertura sino porque expresamente dice que si se concertara cualquier operación a plazo “se reputará el pacto nulo y carente en sus derechos profesionales el mediador que la autorizase". Esta referencia al mediador evidencia que se trata de las operaciones bursátiles.

"La Ley 37/1998 dio nueva redacción al artículo 36 sin referirse a la necesidad de intervención de un intermediario adscrito al mercado ni a la nulidad de pleno derecho"

Los Notarios, por consiguiente, pueden legalmente autorizar compraventa de valores, en la que las partes hayan convenido obligaciones de cualquier especie de las contenidas en el Libro cuarto del Código civil (puras, condicionales, a plazo... etc.).
La última cuestión que apuntaremos es la de las advertencias específicas que el Notario ha de hacer a las partes cuando autorice una compraventa de valores admitidos a cotización.
Las normas de conducta que la Ley 24/88 impone a las empresas de servicios de inversión y a cuantos se relacionen con el mercado de valores, desde luego obligan a los miembros del mercado respecto a sus comitentes pero no al Notario, que no es ningún mediador sino un fedatario.
No obstante, la Ley impone algunas obligaciones a los que compran o venden valores cotizados, cuales son: la prohibición del uso de información privilegiada o la prohibición del abuso de mercado (manipulación de cotizaciones), así como otras obligaciones relativas a las ofertas públicas de adquisición de acciones (OPAs) y a la comunicación de participaciones significativas.
El Notario no es responsable si autoriza un contrato sobre valores en el que una parte hace uso de información privilegiada, dado que el Notario no puede tener conocimiento de ello pues, por concepto, tal información no es pública.
Respecto a la manipulación de cotizaciones resulta evidente que es una figura ajena a la contratación fuera de Bolsa, ya que el precio convenido entre las partes no interviene en el curso de las cotizaciones, esto es, en la fijación de los cambios, por lo que el Notario no habrá de hacer ninguna advertencia al respecto.
Las obligadas advertencias, que ha de hacer el Notario, se refieren al supuesto de que autorice una adquisición por la cual se alcance el control de una sociedad cotizada (art 60 Ley 24/88), en cuyo caso ha de advertir la obligación de formular una OPA, y al supuesto que se sobrepase por el comprador o se reduzca por el vendedor algún umbral, de los establecidos reglamentariamente (hoy RD 1362/2007) para la comunicación de las participaciones significativas en las sociedades cotizadas, en cuyo caso ha de advertir a la parte la obligación de poner el hecho en conocimiento de la Comisión Nacional del Mercado de Valores.