Menú móvil

El Notario - Cerrar Movil

ENSXXI Nº 36
MARZO - ABRIL 2011

ANTONIO CARRASCOSA MORALES
Técnico Comercial y Economista del Estado excedente. En la actualidad, es Director de Cumplimiento Regulatorio en PwC

En torno a la MiFID

La delimitación del concepto de asesoramiento en materia de inversiones es una de las cuestiones más debatidas desde la publicación de la MiFID1. Por un lado, las entidades financieras españolas consideran que la gran mayoría de las transacciones que realizan con sus clientes son de mera comercialización, siendo el asesoramiento un servicio de valor añadido explícitamente acordado entre entidad y cliente. Por otro lado, la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), en la carta que remitió su Presidente, el 7 de junio de 2009, a las Asociaciones sectoriales de entidades de crédito, señala que "la experiencia recabada por la CNMV desde la aplicación de la MiFID apunta a que la actividad de asesoramiento declarada y reconocida por las entidades pudiera ser inferior a la realmente existente", es decir, que el asesoramiento es mucho más frecuente de lo que reconocen las entidades y que dicho servicio se presta sin ajustarse a las normas que han transpuesto la MiFID.

"Las entidades financieras españolas consideran que la gran mayoría de las transacciones que realizan con sus clientes son de mera comercialización, siendo el asesoramiento un servicio de valor añadido explícitamente acordado entre entidad y cliente"

En consecuencia, estamos ante dos alternativas. La primera, de máxima protección para el cliente, sería el asesoramiento de inversiones. Éste se produce cuando la entidad recomienda al cliente servicios o instrumentos específicos atendiendo a las características personales de dicho cliente2.  La segunda alternativa, de menor protección para el cliente, sería la comercialización de instrumentos financieros. Ésta se produce cuando la entidad simplemente informa de las características de los instrumentos que está vendiendo antes de la decisión del cliente3.
En abril de 2010, el Comité Europeo de Supervisores Europeos (CESR) publicó un documento4 que pretendía clarificar ese concepto y recientemente ha hecho lo propio la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV)5. Vamos a examinar dicho concepto con la ayuda de la normativa y de los criterios interpretativos de los organismos supervisores.

Concepto de asesoramiento
La MiFID elevó a la categoría de servicio de inversión el asesoramiento en materia de inversiones. ¿Cuándo existe dicho asesoramiento? Siempre que se cumplan los siguientes requisitos:
· Que sea una recomendación, es decir, no una información o explicación de las características de un servicio o instrumento financiero.
· Que sea personalizada, es decir, que tenga en cuenta las circunstancias personales del cliente y se presente como idónea para él.
· Que se refiera a una o más operaciones relativas a instrumentos financieros concretos -no a tipos de instrumentos-.
· Que se formule al cliente a través de medios "personalizados" y no sólo a través de canales de distribución dirigidos al público en general.
La CNMV considera que pueden darse dos tipos de asesoramiento: primero, recurrente, en el que la entidad asesora, es decir, suministra al cliente recomendaciones o propuestas de inversión de forma continuada; segundo, asesoramiento no recurrente o venta asesorada, en el que el suministro de dichas recomendaciones es realizado de forma esporádica.

Recomendación o información
Una primera cuestión que hay que dilucidar se refiere a la diferenciación entre la emisión de una recomendación y el suministro de información. Los reguladores consideran que el asesoramiento requiere una opinión del asesor acerca de lo recomendable para el cliente. Por el contrario, la información implica la transmisión al cliente de hechos y datos sin comentarios o juicios de valor que puedan ser relevantes para la toma de decisiones de dicho cliente.

"La CNMV considera que pueden darse dos tipos de asesoramiento: recurrente, en el que la entidad asesora; y asesoramiento no recurrente, en el que el suministro de dichas recomendaciones es realizado de forma esporádica"

No obstante, según CESR, esa frontera puede no estar clara si las circunstancias en las que se suministra la información le da a ésta la fuerza de una recomendación. Algunos ejemplos de recomendaciones implícitas son: una información ligada a recomendaciones anteriores; la información sobre productos ofrecidos por la entidad dentro de un proceso de decisión por el propio inversor de las operaciones e instrumentos financieros en los que va a invertir; el acceso de un cliente a un modelo de cartera de inversión de la entidad -en el que el inversor determinaría su perfil inversor y el modelo le asociaría una cartera tipo compuesta por una serie de instrumentos financieros-; etc.

Asesoramiento genérico o personalizado
Un segundo elemento de la definición de asesoramiento es el de recomendaciones personalizadas, que se caracterizan por tres elementos: primero, que se dirijan a un inversor concreto y que se basen en sus circunstancias personales; segundo, que se refieran a operaciones e instrumentos financieros específicos; tercero, que su canal de distribución no sean genéricos, tales como periódicos, revistas, radio, televisión, internet o información expuesta públicamente en oficinas. Estos tres elementos tienen que darse necesariamente, ya que, de lo contrario, estaríamos ante un asesoramiento genérico, que queda fuera del concepto de asesoramiento como servicio de inversión.
Según la CNMV, para valorar si una recomendación se ha realizado considerando las circunstancias personales del inversor, hay que tener en cuenta la naturaleza de la información recabada de éste y la forma de relacionarse de la entidad con el cliente. CESR, en su documento, entiende que las entidades suelen tener abundante información sobre sus clientes, por lo que las recomendaciones que les formulen se entenderán realizadas considerando dichas circunstancias. Esa presunción será válida incluso si una entidad advierte a sus clientes de que la información que recopile sobre ellos no será usada para elaborarles posibles recomendaciones.
Una vez que está claro que el asesoramiento debe referirse a instrumentos específicos, éstos pueden formar parte de una lista restringida -necesario por razones operativas- y pueden pertenecer a una única entidad financiera. Asimismo, la recomendación formulada puede referirse a un instrumento o a varios, y puede presentarse formalmente como la inversión de un porcentaje de la cartera asesorada o de unos importes determinados en determinados instrumentos.

"Según la CNMV, para valorar si una recomendación se ha realizado considerando las circunstancias personales del inversor, hay que tener en cuenta la naturaleza de la información recabada de éste y la forma de relacionarse de la entidad con el cliente"

Con respecto a las recomendaciones genéricas -es decir, recomendaciones de determinados tipos de instrumentos, de valores de áreas geográficas concretas, etc.- que sean  presentadas como idóneas para un cliente concreto, aunque no puedan considerarse como asesoramiento de inversiones, las entidades deben extremar el rigor y la objetividad. La CNMV plantea incluso la alternativa de evaluar la idoneidad de dichas recomendaciones, aunque no lo exija la norma.
Con respecto al canal de transmisión de las recomendaciones, CESR intenta precisar en qué supuestos el uso de canales para el público en general -incluidos determinados segmentos de dicho público- es compatible con el concepto de asesoramiento personalizado. Uno sería seleccionando a los destinatarios de una determinada información, según las circunstancias de los clientes que mejor se adaptan a las características de los productos. Otro, usando un  lenguaje en la comunicación  en el que claramente se enfatizan las ventajas de esos productos.

Otros aspectos del concepto de asesoramiento
Para determinar si se está prestando o no el concepto de asesoramiento, pueden considerarse otros criterios. La existencia o no de un contrato o acuerdo explícito entre entidad y cliente no es relevante, ya que la MiFID determina claramente que para que exista asesoramiento no es preciso que haya un contrato o acuerdo explícito. Esto no es óbice para que pueda resultar recomendable la firma de un contrato en el que se defina la más claramente posible el alcance del asesoramiento -especialmente, lo relativo al seguimiento de las recomendaciones formuladas o de la cartera del cliente-.
Tampoco es necesario que haya un pago concreto por el servicio para considerar que se ha prestado un asesoramiento al cliente.
La CNMV considera relevante para determinar si un cliente está siendo asesorado o no, su pertenencia al segmento de banca privada o personal. La clasificación mejor definida de los clientes -sobre la base de su capacidad económica- o la asignación de un asesor a cada cliente son características diferenciadoras de dichos segmentos, lo que lleva a la CNMV a concluir que, en general, el servicio prestado a dichos clientes se encuadrará en el ámbito del asesoramiento en materia de inversiones. Esta interpretación relaja significativamente el concepto de asesoramiento personalizado, ya que es muy frecuente que a un gestor de banca personal o privada le correspondan varias decenas de clientes.

"Una entidad, antes de formular una recomendación personalizada, debería haber evaluado la idoneidad de los instrumentos recomendados para ese cliente"

El supervisor también interpreta que a mayor complejidad de un producto financiero más probable es que se esté asesorando a los clientes, especialmente cuando dicho producto está dentro de una campaña comercial, se fijan unos objetivos concretos a la red y el sistema retributivo permite incentivos mayores para la venta de algunos productos. Para minimizar los riesgos de un asesoramiento implícito inadecuado, la CNMV sugiere que las entidades, en operaciones con instrumentos complejos, asuman que están prestando el servicio de asesoramiento y, por tanto, evalúen siempre la idoneidad.
La CNMV considera que dentro del concepto de asesoramiento se incluyen las recomendaciones que contengan importes concretos en dos o más instrumentos específicos para que sea el cliente el que decida. En esta misma línea, la no ejecución, total o parcial, por parte de un cliente de una recomendación personalizada formulada por una entidad financiera no impide que estemos ante un acto de asesoramiento.
La percepción que tenga el cliente sobre el servicio que le ha prestado la entidad puede ser también relevante, según la CNMV, a la hora de determinar si ha habido o no asesoramiento. En concreto, si una recomendación se presenta de forma tal que el cliente -y cualquier observador imparcial- perciba que la operación es idónea, considerando sus circunstancias personales, se habría prestado asesoramiento. La evaluación de la idoneidad -previa solicitud al cliente de la información necesaria- puede aumentar la percepción de que el cliente está siendo asesorado, por lo que no debe generalizarse dicha evaluación si no se va a asesorar a los clientes. Es dudoso que este criterio, al introducir elementos subjetivos en la definición de asesoramiento -las percepciones o expectativas de los inversores sobre el servicio que están recibiendo-,  pueda ser utilizado por el supervisor en la vía sancionadora.
El hecho de que la entidad advierta al cliente de la inexistencia de asesoramiento no es relevante, en general, para concluir si dicho servicio se ha prestado o no -lo relevante será valorar los criterios expuestos anteriormente-. No obstante, la CNMV considera que algunas advertencias sí pueden ser útiles, por ejemplo, si un cliente asesorado por una entidad decide adquirir un instrumento financiero fuera del ámbito del servicio de asesoramiento prestado.

Formación y procedimientos internos
Como puede apreciarse, para no generar confusión en el cliente sobre el servicio prestado, son fundamentales la formación de la red comercial de las entidades y la aplicación de rigurosos procedimientos internos.  Como complemento, las unidades de auditoría interna deberían incluir en sus programas de trabajo anuales la revisión del cumplimiento efectivo de dichos procedimientos.

Efectos sobre las entidades
Obligaciones legales
Una entidad, antes de formular una recomendación personalizada, debería haber evaluado la idoneidad de los instrumentos recomendados para ese cliente. Es decir, una entidad no puede asesorar sin haber evaluado dicha idoneidad -por ejemplo, porque el cliente no suministre la información requerida- y no puede recomendar productos no idóneos a sus clientes.

Con independencia de que exista o no un contrato de asesoramiento, sí deben constar en un soporte duradero las recomendaciones personalizadas, que deberán ser adecuadamente registradas -incluso cuando el cliente no ordene a esa entidad la totalidad o parte de las recomendaciones formuladas a dicho cliente-. Según la CNMV, si la entidad presta el servicio de recepción, transmisión o ejecución de órdenes, además del de asesoramiento, es una buena práctica asegurar la trazabilidad entre las recomendaciones formuladas y las operaciones realizadas.

Más asesoramiento, menos comercialización
Cada vez más, los supervisores europeos -incluida la CNMV- interpretan que el servicio que prestan muchas entidades, con carácter previo, a la venta de un instrumento financiero es el asesoramiento de inversiones. Posiblemente, la "presión" de los supervisores obligará a las entidades a gestionar adecuadamente el indudable riesgo regulatorio que supone para ellas mantener una interpretación muy diferente de la que mantiene su supervisor sobre el mismo servicio o actividad.

Más y mejores tests de idoneidad
Una consecuencia de las interpretaciones de los supervisores será la necesidad de evaluar la idoneidad a un número mucho mayor de clientes de las entidades. Pero no sólo se plantearía una cuestión de cantidad- número de tests- sino también de calidad de esos tests. En la actualidad, muchas entidades realizan el análisis de la idoneidad en un momento dado y sus resultados se aplican con carácter general y hasta su actualización a prácticamente todas las transacciones derivadas de un contrato de gestión de carteras o de asesoramiento de inversiones. La CNMV  ha dejado clara la necesidad de aplicar el concepto de idoneidad a operaciones o mandatos concretos y no de manera general a un cliente durante un periodo de tiempo dado, y la necesidad de evaluar todos los elementos de la idoneidad de productos y servicios financieros -los conocimientos y experiencia del cliente, sus preferencias en cuanto a asunción de riesgos, su perfil de riesgo,  la finalidad de la inversión y el horizonte temporal de ésta-, sin que valga una evaluación parcial o un sistema de puntuaciones que permitan la compensación de unos factores con otros.

Asimismo, las entidades podrían verse obligadas a aplicar unos criterios más estrictos a la hora de perfilar los riesgos de algunos productos, especialmente para algunos colectivos de clientes minoristas, llegando incluso a la imposibilidad de que esos productos sean asesorados / comercializados a dichos colectivos y al establecimiento de limitaciones, en función del grado de complejidad y riesgo de los productos, a la prestación de dichos servicios a ciertas oficinas bancarias.

Mayores costes regulatorios
El escenario que están planteando los supervisores europeos supone a las entidades un indudable coste económico, ya que la red de oficinas tendría que usar procedimientos y sistemas para poder prestar el servicio de asesoramiento, según los requisitos establecidos legalmente. Además, es necesario realizar un importante esfuerzo de formación continua de los empleados que actuaran como asesores.

1 La normativa conocida coloquialmente como MiFID la componen, en el ámbito de los servicios de inversión, la Directiva 2004/39/CE, del Parlamento Europeo y del Consejo, de 21 de abril de 2004, relativa a los mercados de instrumentos financieros, y la Directiva 2006/73/CE, de la Comisión Europea, de 10 de agosto de 2006, por la que se aplica la Directiva 2004/39/CE en lo relativo a los requisitos organizativos y las condiciones de funcionamiento de las empresas de inversión y términos definidos a efectos de dicha Directiva. Las Directivas fueron transpuestas al ordenamiento jurídico español por la Ley 47/2007, de 19 de noviembre, por la que se modifica la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, y por el Real Decreto 217/2008, de 15 de febrero, sobre el régimen jurídico de las empresas de inversión y demás entidades que prestan servicios de inversión.
2 Obviamente, para poder asesorar al cliente, la entidad debe conocerlo y, para ello, la MiFID ha establecido el llamado "test" de idoneidad -que tiene en cuenta los conocimientos y experiencia del inversor, así como sus objetivos de inversión-.
3 Suponiendo que los instrumentos son, en terminología de la MiFID, no complejos -por ejemplo, acciones, fondos de inversión armonizados, etc.- e incluso complejos -por ejemplo, productos derivados, participaciones preferentes, etc.-, pero la iniciativa de compra es del cliente, no de la entidad, ésta no está obligada ni siquiera a evaluar la conveniencia -conocimientos y experiencia del inversor- de dicho instrumento para el mencionado cliente. Sólo si estamos ante la comercialización, a iniciativa de la entidad, de un producto complejo, la entidad tendría que evaluar los conocimientos y experiencia del inversor.
4 "Questions and answers: understanding the definition of advice under MiFID". Puede verse un análisis de dicho documento, en su fase de consulta pública, en A. Carrascosa: "El asesoramiento de inversiones a consulta en Europa", Funds People, 23 de diciembre de 2009.
5 "Guía sobre la prestación del servicio de asesoramiento en materia de inversión", 23 de diciembre de 2010.
6 "Guía de actuación para el análisis de la conveniencia y la idoneidad", 17 de junio de 2010.

Abstract

Demarcation of the concept of investment counselling has been a major issue ever since the publication of the Markets in Financial Instruments Directive (MiFID). On the one hand, Spanish financial entities consider the majority of transactions mere commercialization, and counselling an added value service explicitly agreed between entity and client. On the other hand, Spanish Securities and Exchange Commission (CNMV) considers, in the light of its supervising experience, that entities do not declare and recognize every counselling activity. Therefore, counselling is much more frequent than commonly recognised and the service is being rendered without adjusting to the rules of the MiFID transposed by Spain. This article comments and expounds recent interpretations about the controversial concept of European supervisors counselling.