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Por: JUANA PULGAR EZQUERRA
Catedrática de Derecho Mercantil UCM
Vocal permanente de la Comisión General de Codificación


VARIA

El riesgo de holdout de socios en reestructuraciones preconcursales
La inminente transposición a nuestro derecho de la Directiva UE 2019/1023 sobre marcos de reestructuración preventiva, exoneración de pasivo y medidas para mejorar la eficiencia de los procedimientos concursales (Proyecto de ley de reforma del texto refundido de la ley concursal, BOCG 14 de enero de 2022), conllevará una reforma a fondo de nuestro derecho de la insolvencia, en particular en lo relativo al derecho preconcursal regulado en el libro II del Texto refundido de la ley concursal.

Son diversos los paradigmas tradicionales del derecho de sociedades, contractual e incluso del derecho de la insolvencia y la preinsolvencia que se superarán con esta reforma, pero probablemente uno de los más relevantes se refiera a la nueva posición que van a ocupar los socios en el marco de los planes de reestructuración preconcursales. Estos planes persiguen desde bases negociales contractuales sustentadas en la concurrencia de su aceptación por elevadas mayorías de acreedores, conservar empresas viables en dificultades económicas, evitando la declaración de un concurso de acreedores, sustituyendo a los actuales acuerdos de refinanciación, produciéndose por tanto el tránsito desde la refinanciación hacia el concepto más amplio de reestructuración, con incidencia no solo en el pasivo, sino también en el activo de la compañía (art. 2.1.1 de la Directiva).

“Son diversos los paradigmas tradicionales del derecho de sociedades, contractual e incluso del derecho de la insolvencia y la preinsolvencia que se superarán con la reforma”

Uno de los tradicionales problemas que se han suscitado en la práctica en relación a reestructuraciones preconcursales ha sido el denominado holdout de socios, los cuales, partiendo de la tradicional concepción desde el derecho de sociedades de su posición como propietarios de la compañía, han tenido el poder de bloquear reestructuraciones de empresas viables, negándose en un modo en ocasiones injustificado o justificado espuriamente (temor a la dilución) a adoptar reunidos en junta acuerdos sociales tales como aumento de capital por compensación de créditos (capitalización de créditos), filializaciones, o venta de activos esenciales de los que dependía dicha reestructuración, teniendo además en todo caso el poder de solicitar la declaración del concurso de acreedores, cerrando así la posibilidad de reestructuración preconcursal de la compañía.
Este posible riesgo de holdout de socios se persiguió reducir en el texto refundido de la ley concursal respecto de los acuerdos de refinanciación homologados, con incentivos negativos ex post, que trataban de propiciar la adopción temprana de medidas societarias, en un escenario de dificultades económicas. Con esta finalidad operaba la consideración como personas afectadas por la calificación en un eventual concurso de acreedores con liquidación y régimen de responsabilidad por cobertura de déficit patrimonial, respecto de aquellos socios que sin causa razonable se negaran a acordar la capitalización de créditos o una emisión de valores o instrumentos convertibles. La responsabilidad se modulaba en función del grado de contribución que cada socio hubiera tenido en la formación de la mayoría necesaria para el rechazo del acuerdo y en la medida en que esta negativa hubiera determinado la calificación culpable del concurso por agravamiento de la insolvencia, extendiéndose también esta responsabilidad a los administradores, liquidadores de derecho o de hecho o directores generales, que se hubieran negado sin causa razonable a proponer la adopción de dichos acuerdos por los socios (arts. 700-702 TRLC) .

“Uno de los más relevantes se refiera a la nueva posición que van a ocupar los socios en el marco de los planes de reestructuración temprana”

Pues bien, en la proyectada reforma del texto refundido de la ley concursal desaparece el incentivo negativo ex post apoyado en la eventual responsabilidad concursal de los socios y administradores por no proposición de la adopción de acuerdos de reestructuración, que en modo alguno permitía llevar adelante la reestructuración de compañías viables y se persigue regular en cumplimiento de la Directiva UE 2019/1023 que tenemos que transponer, eficaces mecanismos para afrontar el referido holdout de socios.
En efecto, en esta Directiva que conlleva una aproximación más económico-financiera que jurídica a las dificultades económicas de las compañías, se parte de que el derecho de sociedades no debe constituir un obstáculo para la reestructuración, debiendo garantizar los Estados miembros que los socios no puedan impedir injustificadamente la adopción de planes de reestructuración que permitan al deudor recuperar su viabilidad, lo que introduce un nuevo marco de relaciones entre el derecho de sociedades y el derecho de la insolvencia.
Este es sin duda uno de los aspectos más complejos de la transposición de la Directiva a nuestro derecho, pues se trata de conciliar en un modo ponderado, de un lado la posición bifronte de los socios como propietarios de la compañía, pero a su vez como acreedores residuales, adecuando el ejercicio de sus derechos políticos en la compañía a la situación económica de ésta; de otro lado, la protección del legítimo derecho de los acreedores a satisfacer sus créditos, sin que los socios en un escenario de insolvencia actual o inminente puedan anteponer sus intereses a dicha satisfacción, evitando eventuales conductas abusivas de aquellos en perjuicio de los acreedores y a su vez en su caso de los acreedores hacia los socios. Todo ello en el marco de la necesaria valoración económica de la compañía, fuente de litigiosidad como hemos podido ver recientemente con ocasión de la resolución bancaria, al no existir un único método de valoración de la compañía, siendo éste el precio que se ha de pagar por la reestructuración y mantenimiento en funcionamiento de compañías al margen del concurso de acreedores y de la que por cierto tampoco están exentos los procedimientos concursales tradicionales.

“Los planes de reestructuración preconcursales persiguen conservar empresas viables en dificultades económicas, evitando la declaración de un concurso de acreedores, sustituyendo a los actuales acuerdos de refinanciación”

A ello se añade además el hecho de que la Directiva sobre marcos de reestructuración preventiva introduce una mínima armonización, por lo que ofrece diversas posibilidades para conseguir dicho objetivo, lo que conlleva la necesidad de adoptar relevantes opciones de política legislativa en su transposición.
Tenemos que comenzar diciendo que, si el plan de reestructuración no afecta a los derechos de los socios, nada tienen que decir respecto del plan, correspondiendo la decisión a los administradores, distinguiéndose en el proyecto de reforma entre la voluntad de la persona jurídica (sociedad deudora) y el acuerdo de los socios respecto del plan cuando éste contenga medidas que afecten a sus derechos y requieren por tanto la adopción del correspondiente acuerdo social.
Cuando, sin embargo, el plan de reestructuración afecte a los socios en sus derechos (conversión de deuda en capital, disposición de activos esenciales, filializaciones…), lo que será frecuente en la práctica, dado que partimos de un concepto amplio de reestructuración acorde con la Directiva (art. 2.1.1º), se ha rechazado en nuestro proyecto de ley de reforma del texto refundido de la Ley concursal la opción posible en la Directiva de alteración del marco orgánico societario de distribución de competencias. Se mantiene así, con independencia del grado de dificultades económicas de la compañía (insolvencia actual, inminente y probabilidad de insolvencia), la competencia de la junta para la adopción de acuerdos sociales de contenido reestructurador en el marco de los planes de reestructuración, conservando aquellos su derecho de voto sin exclusión de socios conflictuados, cuando el plan de reestructuración les afecte en sus derechos (conversión de deuda en capital, disposición de activos esenciales, filializaciones…) (vid. moderación de esta solución frente a resolución de la High Court en Smile telecom, vista oral 12 de enero de 2022 respecto de reestructuring plans “Out of the money, out of the vote”, vid. resumen y comentario en Revista de insolvencias y reestructuraciones, I&R, Iustel nº 4/2022).
No obstante, en la reforma proyectada y con el fin de vencer el referido holdout de socios, el plan se puede homologar por el juez incluso en ausencia de adopción de dichos acuerdos por los socios, pudiendo éstos verse arrastrados por dicho plan, en escenarios de insolvencia actual e inminente, pero no así en supuestos de probabilidad de insolvencia en los que el deudor tiene todavía el beneficio del plazo (previsión objetiva de incumplimiento en los próximos 2 años, art. 584.2 del proyecto) aun cuando el acreedor financiero por la vía de los covenants contractuales suele tener en su mano en la práctica la conversión de la probabilidad de insolvencia en insolvencia inminente, excluyéndose en todo caso en el proyecto la posibilidad de reestructuración forzosa para los socios en supuestos de pymes y micropymes.

“El derecho de sociedades no debe constituir un obstáculo para la reestructuración, debiendo garantizar los Estados miembros que los socios no puedan impedir injustificadamente la adopción de planes de reestructuración que permitan a la compañía recuperar su viabilidad”

Es preciso por tanto distinguir en la reforma proyectada respecto de la participación y afectación de los socios: planes consensuados y planes forzosos de reestructuración, siendo en ambos supuestos distinto el fundamento del arrastre de socios y mecanismos de protección, produciéndose en este ámbito una particular y especial recepción de las tradicionales salvaguardas preconcursales de protección de acreedores afectados por el plan de reestructuración contra su voluntad, esto es, del tradicional test del mejor interés de los acreedores (Best interest creditors test), así como de la regla de prioridad absoluta que sirve para medir la equidad del plan de reestructuración.

Planes de reestructuración consensuales y socios
En supuestos de planes de reestructuración consensuados, los socios aceptan el contenido del plan que afecta a sus derechos y que bajo el derecho societario requieren de su consentimiento (conversión de deuda en capital, filializaciones) manifestándose este consentimiento bajo las reglas aplicables al tipo social correspondiente (art. 631.1 del proyecto) con algunas especialidades que como se analizará a continuación se introducen con el fin de favorecer la reestructuración y sin sometimiento de los socios a las reglas informales de votación preconcursal aplicables a los demás acreedores. Por tanto, respecto de tipos societarios capitalistas, los socios votarán en junta, con las especialidades contempladas en el artículo 631.2 del proyecto de ley respecto de mayorías y quorum exigido, así como en materia de celebración y convocatoria de la junta.
En planes de reestructuración consensuales, los socios minoritarios se ven arrastrados a la reestructuración por los socios mayoritarios, siendo por tanto en estos casos el fundamento del arrastre societario y no preconcursal, encontrando su base en el propio contrato de sociedad, debiendo por tanto también en estos casos ser societarias las salvaguardas de protección de los minoritarios, no derivando del libro II relativo a los planes de reestructuración. Así, los socios minoritarios podrán impugnar sustancialmente el acuerdo social adoptado por los motivos societarios de impugnación de acuerdos sociales (art. 204 TRLSC) aun cuando procesalmente esta impugnación se tramitará acumulándose como incidente en la oposición o impugnación del plan homologado de reestructuración (art. 631.2. 5º proyecto de ley de reforma).

“La reforma introduce un nuevo marco de relaciones entre el derecho de sociedades y el derecho de la insolvencia”

En este contexto, el acuerdo social de reestructuración adoptado (conversión de deuda en capital, disposición de activos esenciales, operación acordeón…) podría ser atacado por lesión del interés social ex artículo 204.1 TRLSC, aflorando en este marco los conflictos de intereses del contrato de sociedad con aplicación del artículo 190 TRLSC y con inversión de la carga de la prueba en supuestos de conflicto de interés (art. 190.3 TRLSC). Es importante destacar que en el marco de la impugnación por lesión al interés social (art. 204.1 TRLSC), se produciría una implícita recepción en sede societaria de la salvaguarda preconcursal de protección individual de acreedores afectados a través del test del mejor interés de los acreedores (Best interest creditors test). Y es que en este marco uno de los argumentos fundamentales para que el minoritario pruebe que el acuerdo de junta favorable a la reestructuración es contrario al interés social, será que no se ha respetado su cuota mínima de liquidación y que está siendo peor tratado en el marco del plan de reestructuración de lo que lo seria en un escenario de liquidación concursal y por tanto no tendría sentido que la junta adopte -sin una necesidad razonable de la sociedad- un plan que les perjudica como socios (por ejemplo conversión de deuda en capital que les coloca en una situación peor de la que tendrían en un eventual escenario de liquidación concursal).
Respecto de los efectos de la impugnación con éxito del acuerdo social de reestructuración por el minoritario caben dos escenarios. De un lado, que en el propio plan se haya previsto esta circunstancia como condición suspensiva de la eficacia del plan, lo que es frecuente que acontezca en la práctica. De otro lado, que no se prevea nada en el plan, resultando en estos supuestos difícil de aplicar la lógica preconcursal de desactivación de los efectos del plan respecto del impugnante con éxito, siendo complejo en la práctica poder revertir en ocasiones dichos efectos dada la naturaleza de los acuerdos sociales de contenido reestructurador que han podido adoptarse (por ejemplo conversión de deuda en capital o amortización de acciones), estando más bien pensada esa solución para supuestos de quitas y/o esperas, con desactivación de los efectos novatorios del acuerdo.
En este marco resultarían aplicables los remedios generales compensatorios ya utilizados en el marco de la resolución y reestructuración bancaria.

Planes de reestructuración forzosos
Un escenario sin embargo distinto es el que se manifiesta en supuestos de planes de reestructuración forzosos, en los que los socios reunidos en junta conforme al derecho societario deciden no adoptar el acuerdo social correspondiente, no apoyando por tanto la reestructuración, supuesto en el que no obstante como se ha adelantado el plan de reestructuración puede ser homologado por el juez, en determinadas condiciones.
Por ello en el proyecto de reforma no se exige, salvo respecto de deudores persona natural (art. 640), frente a lo que acontece en el modelo actual de acuerdos de refinanciación, la firma por el deudor del plan de reestructuración, porque si los socios han votado en contra del plan, es muy difícil pensar que los administradores que actúan en nombre de la sociedad deudora vayan a firmarlo.

“Es preciso distinguir respecto de la participación y afectación de los socios entre planes consensuados y planes forzosos de reestructuración”

Puede sostenerse por tanto, como ya hemos hecho en otras ocasiones, que nos encontramos en cierto modo ante planes de reestructuración pro acreedores y no tanto pro socios, lo que es lógico si tenemos en cuenta la situación económica subyacente a estos planes de insolvencia actual o inminente, con las matizaciones realizadas respecto de supuestos de probabilidad de insolvencia en los que el deudor todavía tiene el beneficio del plazo y sabiendo que los socios tienen en todo caso en su mano la posibilidad de desactivar reestructuraciones forzosas recapitalizando la compañía y pagando a su acreedores, así como potentes mecanismos de protección preconcursales como analizaremos más adelante (art. 656 proyecto de ley de reforma).
En este sentido, se parte en el proyecto del respeto al derecho del socio a participar y disfrutar como acreedor residual, de la prima de reestructuración generada por el mantenimiento en funcionamiento con arreglo al plan de una empresa viable, pues de otro modo la reestructuración podría ser expropiatoria de sus derechos en la compañía y este es un riesgo que, como se analizará a continuación, se ha intentado neutralizar en el proyecto de reforma. No obstante, ha de resaltarse que dicho riesgo expropiatorio es de doble sentido y existe no solo para los socios, sino también para los acreedores, habiendo reconocido el Tribunal Europeo de Derechos Humanos que los créditos resultantes de instrumentos de deuda constituyen un derecho de propiedad que les corresponde a los acreedores y que hay que tutelar (art. 17 EU Charter of fundamental rights, art. 1 protocolo nº 1 ECHR, ECHR soutransavto holding v. kraine appl nº 48553 /99, juicio de 25 de julio de 2022), temas estos pendientes de resolución por el Tribunal de Justicia europeo, en el marco de la resolución bancaria (caso banco popular).
Sobre la base de estas premisas, se considera a dichos socios mayoritarios o minoritarios, como partes que pueden resultar afectadas por el plan, pero sin que, atendiendo al contrato de sociedad como elemento de unión entre los socios, constituyan una clase de acreedores, aunque esta habría sido desde luego desde un punto de vista técnico la opción de política legislativa más sencilla de entre las contempladas como posibles en la Directiva. No obstante, la consideración de los socios como una clase de acreedores, no habría estado exenta de problemas de un lado, al escorar la consideración de los socios hacia su carácter como acreedores residuales, minimizándose su condición como propietarios de la compañía; de otro lado desde el punto de vista de la finalidad de arbitrar un modo eficaz de involucrar a los socios en la reestructuración, esta opción habría supuesto elevar las mayorías exigidas para la adopción de acuerdos por los socios a un 60% conforme a las reglas preconcursales de decisión de las clases (art. 631.2 proyecto de reforma), frente a la atenuación contemplada en el proyecto de los requisitos exigidos en sede societaria para la adopción de acuerdos sociales, lo que habría hecho prácticamente imposible alcanzar un plan de reestructuración consensual con los socios en supuestos de probabilidad de insolvencia, en los que no cabe arrastre de efectos.

“Se ha optado por una solución moderada y eficaz que en el marco de la valoración económica de la compañía y sin alterar el marco societario de distribución orgánica de competencias permitirá una adecuada composición de intereses de socios y acreedores”

En estos supuestos, partimos de que no hay un acuerdo social favorable a la adopción del acuerdo social de reestructuración, no pudiendo sostenerse en puridad que el juez que homologa el plan sustituya la voluntad de los socios reunidos en junta, porque como se ha adelantado la opción ha sido no alterar el marco societario de competencia orgánica. La idea que subyace al proyecto es que el contenido del acuerdo social que no se adoptó, se recoge como un anexo en el plan de reestructuración y con la homologación el juez confirma el acuerdo que los acreedores han aceptado por elevadas mayorías y que van a imponer en virtud de dicha homologación a los socios, pudiendo hablarse por tanto en estos supuestos solo en un sentido ficticio o figurado de acuerdo social.
La ejecución del contenido de este acuerdo que no han adoptado los socios pero que forma parte del plan y ha sido homologado por el juez, le corresponde al administrador social y en su ausencia (por ejemplo dimisión y ausencia de nombramiento de otro administrador) el juez nombrara a un tercero, que tomará las medidas necesarias para ejecutar el no acuerdo social, con el fundamento de la homologación judicial del plan de reestructuración (por ejemplo inscripción de modificación de estatutos en el registro mercantil).
Por tanto, en estos supuestos el fundamento del arrastre ya no es societario, de los mayoritarios hacia los minoritarios, sino preconcursal sobre la base del libro II, afectando por tanto a todos los socios, lo que determina que también las salvaguardas de los socios mayoritarios o minoritarios arrastrados por los efectos del plan de reestructuración deban ser preconcursales y no societarias, como acontecía en el supuesto de los planes que hemos venido en denominar consensuales.
La protección por tanto se situará en la oposición o impugnación de la homologación del plan por las causas legalmente tasadas en el artículo 656 del proyecto y que le permiten al socio afectado por el plan “defenderse” probando el incumplimiento de los requisitos de contenido, forma y aceptación por clases de acreedores legalmente exigidos, así como la no concurrencia de un estado de insolvencia actual o inminente, únicos escenarios en los que como se ha analizado cabe una reestructuración forzosa de socios y no en supuestos de probabilidad de insolvencia. Se establece por tanto, un sistema de comprobación ex post del presupuesto objetivo de la reestructuración , de carácter eventual dado que se condiciona a la oposición o impugnación de la homologación por el socio afectado.
No obstante, aun constituyendo los referidos motivos de oposición o impugnación de la homologación mecanismos de protección de los socios afectados por el plan, la verdadera protección de éstos en particular frente a un eventual efecto expropiatorio del plan de reestructuración de sus derechos, se sitúa en el motivo de impugnación recogido en el artículo 656.5º, que supone una reformulación de la prueba del mejor interés de los acreedores, así como de la regla de prioridad absoluta, en principio inaplicables por haberse optado por no constituir a los socios como una clase de acreedores y atendiendo a la particular posición que ocupan dichos socios en los procesos de reestructuración.
Sobre la base del referido artículo 656.5º del proyecto de ley, constituye causa de oposición o impugnación del auto de homologación del plan no aprobado por los socios “que una clase de acreedores afectados vaya a recibir como consecuencia del cumplimiento del plan, derechos, acciones o participaciones con un valor superior al importe de sus créditos”.
La idea que subyace a este precepto es la protección formulada negativamente del valor residual del socio en la compañía, esto es de su derecho a participar en la prima de reestructuración, pues si una clase de acreedores está recibiendo instrumentos por valor superior al 100% del valor nominal de su crédito, es porque en principio no se ha respetado dicho valor residual del socio y por tanto se le legitima para oponerse o impugnar la homologación del plan. En efecto, con arreglo a la regla de prioridad absoluta que resultaría de aplicación en este ámbito, ninguna clase de rango superior puede cobrar más del 100% de su crédito salvo si una clase de rango inferior (léase socios como acreedores residuales), aceptase conceder este “regalo”, conculcando la idea que subyace a los planes de reestructuración, situada en el reparto de los rendimientos futuros derivados de mantener una empresa en funcionamiento, en función del nominal de su crédito y rango.

“El cambio proyectado dará lugar sin duda a un debate doctrinal y jurisprudencial”

En este ámbito, las opciones del socio impugnante en el marco del espinoso tema de la valoración económica de la compañía y la guerra de valoraciones que conlleva toda reestructuración cuando es forzosa, son en principio dos. De un lado, el socio puede optar por creerse que hay prima de reestructuración, discutiendo que los acreedores se están quedando con más de lo que les correspondería y el socio con menos de lo que también le correspondería (por ejemplo en supuestos de operación acordeón con reducción a cero y ampliación de capital).
La otra opción que tendría el socio es no creerse que tenga valor la prima de reestructuración, lo que sería posible dado que ello se basa en unas previsiones de viabilidad contenidas en el plan que pueden ser discutidas en función del método de valoración de la compañía que se emplee y en este marco tendría que probar que lo que habría percibido en una eventual e hipotética liquidación concursal, habría sido superior que lo que habría percibido en el marco del plan de reestructuración, lo que conllevaría una particular aplicación del test del mejor interés de los acreedores (Best interest creditors test) como mecanismo de protección mínima e individual de acreedores.
En definitiva, el modelo proyectado de involucración de los socios en planes de reestructuración preconcursales de compañías en crisis económicas, cambia sustancialmente respecto del actual, desde planteamientos económico-financieros y en un modo acorde con las opciones ofrecidas en la Directiva, no solo respecto de los incentivos negativos ex post presentes en el Texto refundido de la ley concursal que desaparecen (eventual responsabilidad concursal de socios que obstaculicen sin causa justificada una reestructuración preconcursal), sino también respecto de tradicionales paradigmas de derecho societario sobre la posición de los socios como propietarios de las compañías.
Lo que es indiscutible es que la transposición de la Directiva exigía a los Estados miembros regular mecanismos que impidan o al menos minimicen el riesgo de que los socios puedan bloquear injustificadamente la reestructuración de empresas viables, pudiendo sostenerse que de entre las distintas posibilidades presentes en la Directiva para conseguir dicho objetivo, se ha optado en nuestro proyecto de reforma por una solución moderada y eficaz, que en el marco de la valoración económica de la compañía y sin alterar el marco societario de distribución orgánica de competencias permitirá, aun cuando es cierto no sin una previsible litigiosidad, una adecuada composición de intereses de socios y acreedores, con las correspondientes salvaguardas de sus derechos.
No obstante, este cambio proyectado dará lugar sin duda a un debate doctrinal y jurisprudencial, como ya se ha suscitado en el marco de la resolución bancaria en el que, de algún modo, aun cuando desde planteamientos regulatorios y en el marco de entidades con riesgo sistémico, se opta por paralelos mecanismos de involucración incluso forzosos de los socios en dichos procesos.

JUANA PULGAR ILUSTRACION

Palabras clave: Holdout de socios, Planes de reestructuración, Test del mejor interés de los acreedores, Regla de prioridad absoluta, Oposición, Impugnación, Directiva UE 2019/1023, Expropiación.
Keywords: Shareholder holdout, Restructuring plans, Test of the best interest of creditors, Absolute priority rule, Opposition, Challenge, EU Directive 2019/1023, Expropriation.

Resumen

La posición y afectación de los socios en los planes de reestructuración preconcursales, cuando éstos afecten a sus derechos, constituirá una de las más importantes novedades que la transposición de la Directiva UE sobre marcos de reestructuración preventiva, exoneración de pasivo y mejora de la eficiencia de los procedimientos concursales, conllevará en la reforma del Texto Refundido de la ley. En el proyecto de ley de reforma de dicho texto se reconoce a los socios un derecho de voto del plan cuando su contenido afecte a sus derechos, admitiéndose no obstante la posibilidad de homologación de un plan de reestructuración por el juez incluso sin el consentimiento de éstos, analizándose en el presente trabajo su posición en planes consensuales y forzosos, así como los mecanismos de protección de los socios “arrastrados” por el plan en uno y otro supuesto, en particular respecto de un eventual efecto expropiatorio de su derechos.

Abstract

The position of and impact on shareholders in pre-bankruptcy restructuring plans when those plans affect their rights will be one of the most important new provisions that the transposition of the EU Directive on preventive restructuring frameworks, on discharge of debt and disqualifications, and improving the efficiency of bankruptcy procedures, will entail in the reform of the Revised Text of the law. The bill to amend the text recognises that shareholders are entitled to vote on the plan when its content affects their rights, but nevertheless acknowledges that a judge may possibly approve a restructuring plan by the judge even without their consent. This article examines their position in agreed and forced plans, and the protection mechanisms for shareholders "forced" by the plan in both cases, particularly with regard to a possible expropriation of their rights.

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